Fitch подтвердило рейтинги X5 Retail Group на уровне "BB", прогноз "Стабильный".

Fitch Ratings подтвердило долгосрочные рейтинги дефолта эмитента ("РДЭ") российской X5 Retail Group N.V. ("X5") в иностранной и национальной валюте на уровне "BB" и национальный долгосрочный рейтинг "AA-(rus)". Прогноз по рейтингам – "Стабильный". Полный список рейтинговых действий приведен в конце этого сообщения.
Подтверждение рейтингов отражает ожидания Fitch, что X5 будет сохранять стабильные показатели кредитоспособности в среднесрочной перспективе, несмотря на ухудшение настроений потребителей и значительные ожидаемые капвложения, которые учтены в нашем рейтинговом сценарии. Рейтинги подкрепляются лидирующими рыночными позициями X5, сильным брендом и собственными системами логистики и дистрибуции. В противовес данным факторам отмечаются слабые показатели ликвидности и обеспеченности постоянных платежей, на которые оказывают давление относительно высокая доля арендуемых площадей в портфеле недвижимости X5 и высокие процентные ставки по кредитам в России.
"Стабильный" прогноз отражает наши ожидания, что способность компании генерировать операционный денежный поток останется сильной в среднесрочной перспективе, и группа сохранит приемлемую финансовую гибкость благодаря хорошему доступу к местному фондированию для рефинансирования долговых обязательств с погашением в краткосрочной перспективе, как это было по настоящее время.
Fitch присвоило рейтинг "BB-" облигациям X5 Finance LLC (100-процентной неоперационной дочерней компании X5) на 5 млрд. руб., выпущенным в марте 2016 г. Рейтинг находится на один уровень ниже долгосрочного РДЭ X5 в национальной валюте "BB", что отражает структурную субординацию перед остальным долгом группы, который считается приоритетным и составляет более 2x от EBITDA группы (по оценкам, 2,3x в 2015 г.), исходя из того что структура долга останется без изменений в среднесрочной перспективе.
КЛЮЧЕВЫЕ РЕЙТИНГОВЫЕ ФАКТОРЫ
Лидирующий мультиформатный ритейлер в России
Рейтинги поддерживаются сильной рыночной позицией X5 как второй крупнейшей компании продуктового ритейла в России. Бизнес-модель X5 подкрепляется собственными системами логистики и дистрибуции, а также мультиформатной стратегией с фокусом на защитный формат дискаунтера. По нашему мнению, эти моменты должны позволить компании удержать и улучшить свою рыночную позицию, несмотря на усиление конкуренции со стороны других крупных розничных сетей в России, как это уже произошло в 2015 г. Рейтинги X5 также учитывают ее сильные переговорные возможности в отношениях с поставщиками ввиду большого масштаба и растущего присутствия в регионах страны.
Сильные операционные показатели в 2015 г.
В 2015 г. X5 продемонстрировала сильный рост выручки (на 28% к предыдущему году), который подкреплялся беспрецедентным количеством открытий новых магазинов и самым высоким в секторе ростом сопоставимых продаж (like-for-like, на 13,7% к предыдущему году), причем последние отражали не только сильный рост среднего чека, но и увеличение трафика.
На фоне сильных операционных результатов X5 одобрила проведение больших выплат топ-менеджменту в рамках долгосрочной программы поощрений, которые были начислены в 2015 г., но должны быть выплачены в 2016 г. Вместе с выплатой в связи с увольнением бывшего генерального директора и другими связанными расходами, такие разовые расходы составили 4,2 млрд. руб. и обусловили снижение маржи EBITDA до 6,8% в 2015 г. (в 2014 г.: 7,2%). Однако с корректировкой на такие разовые расходы маржа EBITDA была бы стабильной на уровне 7,3%, несмотря на ускорение расширения сети и более слабые условия торговли. Наши финансовые прогнозы исходят из отсутствия дальнейших выплат в рамках программы поощрений в 2018-2019 гг. ввиду наших консервативных прогнозов по выручке и EBITDA на эти годы.
Ухудшение настроений потребителей
Так как реальный располагаемый доход в России продолжает снижаться, мы ожидаем, что потребители будут продолжать стремиться к более выгодным ценовым предложениям в 2016 г. Это осложнит рост среднего чека и приведет к усилению конкуренции среди крупных розничных сетей. Поэтому Fitch ожидает, что рост сопоставимых продаж у X5 замедлится в 2016-2017 гг., но останется сильным в сравнении с конкурентами благодаря программе по модернизации и репозиционированию ее форматов супермаркетов и гипермаркетов.
Кроме того, мы прогнозируем снижение маржи EBITDA до 6,5% к 2019 г., так как компании может потребоваться увеличение промо-активности в ущерб валовой марже, чтобы выдержать усиление конкуренции и защитить показатели трафика. В качестве позитивного фактора мы учитывает некоторую поддержку маржи за счет улучшения логистики и снижения торговых, общих и административных расходов как доли от выручки, так как их рост отстает от роста продаж.
Слабые показатели обеспеченности
Мы ожидаем, что коэффициент обеспеченности постоянных платежей по денежным средствам от операционной деятельности (FFO) останется слабым для рейтингов компании на уровне 1,6x-1,8x в 2016-2019 гг. (в 2015 г.: 1,8x) в результате значительных расходов по операционной аренде и высоких процентных ставок по кредитам в России. В то же время данный момент несколько сглаживается благоприятными условиями расторжения аренды и частичной зависимостью аренды от торгового оборота магазинов.
Стабильный леверидж
Мы ожидаем, что скорректированный валовый леверидж по FFO у X5 достигнет пика в 4,9x в 2016 г. (в 2015 г.: 4,3x) ввиду крупных выплат по программе поощрений, прежде чем вернется на уровень около 4,5x в 2017-2019 гг. Снижение левериджа сдерживается ввиду запланированных группой крупных капвложений в дальнейшее расширение розничной сети, продолжения модернизации магазинов и инвестиций в логистику. Капвложения X5 по-прежнему по большей части могут быть отложены, и компания имеет некоторую гибкость при управлении левериджем ввиду сильных и растущих операционных денежных потоков.
Возвратность средств ниже среднего для держателей необеспеченных облигаций
Как и три других выпуска облигаций X5 Finance LLC, которые имеют рейтинг "BB-", новый выпуск имеет поручительство только от холдинговой компании, X5. Поэтому Fitch считает эти облигации структурно субординированными относительно других приоритетных необеспеченных облигаций группы, которые представлены банковским долгом на уровне операционных компаний и облигациями на 8 млрд. руб. с поручительством от ЗАО Торговый дом Перекресток, основной структуры группы, генерирующей EBITDA.
Рейтинги всех новых выпусков облигаций отражают ожидания возвратности средств в случае дефолта на уровне ниже среднего. Мы применяем дисконт в один уровень к приоритетному необеспеченному рейтингу относительно долгосрочного РДЭ X5, так как приоритетный долг составляет более 2x от EBITDA группы, что по методологии Fitch является максимальным пороговым уровнем, выше которого наступает субординация необеспеченных кредиторов.
КЛЮЧЕВЫЕ ДОПУЩЕНИЯ
Ключевые допущения Fitch, использованные в рейтинговом сценарии агентства для эмитента, включают:
-Среднегодовой рост выручки около 20%, обусловленный ростом сопоставимых продаж (like-for-like), выраженным средним однозначным числом, и совокупными темпами годового роста (CAGR) торговых площадей на уровне 15% в 2016-2019 гг.
-Постепенное снижение маржи EBITDA до 6,5% к 2019 г.
-Капвложения на уровне около 5%-7% выручки
-Отсутствие дивидендных выплат
-Нейтральная или отрицательная маржа свободного денежного потока
-Отсутствие крупных сделок в сфере слияний и поглощений
-Адекватная ликвидность.
ФАКТОРЫ, КОТОРЫЕ МОГУТ ВЛИЯТЬ НА РЕЙТИНГИ В БУДУЩЕМ
Негативные рейтинговые факторы: будущие события, которые могут привести к негативному рейтинговому действию, включают:
- Резкое падение роста сопоставимых продаж (like-for-like) относительно ближайших компаний-аналогов.
- Снижение маржи EBITDA до менее 6,5% (2015 г.: 6,8%).
- Скорректированный валовый леверидж по FFO выше 5,0x на продолжительной основе (в 2015 г.: 4,3x)
- Обеспеченность постоянных платежей по FFO существенно ниже 2,0x на продолжительной основе (в 2015 г.: 1,8x), если это не будет сглаживаться гибкостью в управлении расходами на операционную аренду
- Ухудшение ликвидности в результате высоких капиталовложений, ухудшения оборачиваемости оборотного капитала и ослабления доступа к финансированию на внутреннем рынке по мере наступления сроков погашения рублевых облигаций в 2016 г.
Позитивные рейтинговые факторы: будущие события, которые могут привести к позитивному рейтинговому действию, включают:
- Рост сопоставимых продаж (like-for-like), соотносимый с показателями ближайших конкурентов, в сочетании с поддержанием лидирующих рыночных позиций в российском секторе продуктового ритейла.
- Способность поддерживать маржу EBITDA у группы на уровне около 7%.
- Скорректированный валовый леверидж по FFO менее 3,5x на продолжительной основе.
- Обеспеченность постоянных платежей по FFO около 2,5x на продолжительной основе.
ЛИКВИДНОСТЬ
В конце 2015 г. не ограниченные в использовании денежные средства с корректировкой Fitch в размере около 6 млрд. руб. вместе с доступными неиспользованными безотзывными кредитными линиями на сумму 46,7 млрд. руб. были недостаточными для покрытия полностью краткосрочного долга на сумму 42,7 млрд. руб. и ожидаемого отрицательного свободного денежного потока. В то же время долг в размере 24,7 млрд. руб. относился к траншам по револьверным кредитным линиям, которые, как мы ожидаем, будут пролонгированы при наступлении сроков погашения. Позиция ликвидности X5 также укрепилась за счет нового кредита на 8,9 млрд. руб., полученного от Сбербанка в феврале 2016 г., и эмиссии облигаций на 5 млрд. руб. в марте 2016 г.
Мы считаем, что X5 сохраняет устойчивый доступ к фондированию на внутреннем рынке благодаря значительному масштабу компании, нецикличной деятельности в сфере продуктового ритейла и сильным операционным показателям. Кроме того, компания имеет хорошую гибкость в плане управления капвложениями, которые представляют основную причину прогноза отрицательного свободного денежного потока, в то время как операционный денежный поток остается сильным.
ПОЛНЫЙ СПИСОК РЕЙТИНГОВЫХ ДЕЙСТВИЙ
X5 Retail Group N.V.
- Долгосрочный РДЭ в иностранной валюте подтвержден на уровне "BB", прогноз "Стабильный"
- Долгосрочный РДЭ в национальной валюте подтверждены на уровне "BB", прогноз "Стабильный"
- Национальный долгосрочный рейтинг подтвержден на уровне "AA-(rus)", прогноз "Стабильный".
X5 Finance LLC
Облигации на 8 млрд. руб. с поручительством и погашением в июне 2016 г.
- Приоритетный необеспеченный рейтинг в национальной валюте подтвержден на уровне "BB"/рейтинг возвратности активов "RR4"
- Национальный приоритетный необеспеченный рейтинг подтвержден на уровне "AA-(rus)".
Облигации на 5 млрд. руб. с погашением в октябре 2022 г.
- Приоритетный необеспеченный рейтинг в национальной валюте подтвержден на уровне "BB-"/"RR5"
- Национальный приоритетный необеспеченный рейтинг подтвержден на уровне "A+(rus)".
Облигации на 5 млрд. руб. с погашением в сентябре 2016 г.
- Приоритетный необеспеченный рейтинг в национальной валюте подтвержден на уровне "BB-"/"RR5"
- Национальный приоритетный необеспеченный рейтинг подтвержден на уровне "A+(rus)".
Облигации на 5 млрд. руб. с погашением в октябре 2016 г.
- Приоритетный необеспеченный рейтинг в национальной валюте подтвержден на уровне "BB-"/"RR5"
- Национальный приоритетный необеспеченный рейтинг подтвержден на уровне "A+(rus)".
Облигации на 5 млрд. руб. с погашением в марте 2023 г.
- Приоритетный необеспеченный рейтинг в национальной валюте присвоен на уровне "BB-"/ "RR5"
- Национальный приоритетный необеспеченный рейтинг присвоен на уровне "A+(rus)".

Для справки: Название компании: X5 Retail Group Адрес: ********** Телефоны: ********** Факсы: ********** E-Mail: ********** Web: ********** Руководитель: ********** [Для просмотра контактных данных нужно зарегистрироваться или авторизироваться]