Fitch подтвердило рейтинг ОАО ФСК ЕЭС на уровне "BBB-", прогноз "Негативный".

Fitch Ratings подтвердило долгосрочный рейтинг дефолта эмитента ("РДЭ") ОАО Федеральная сетевая компания Единой энергетической системы, Россия (далее – "ФСК ЕЭС") в иностранной валюте на уровне "BBB-". Прогноз по рейтингу – "Негативный". Полный список рейтинговых действий приведен в конце этого сообщения.
Рейтинг ФСК ЕЭС по-прежнему отражает государственную поддержку и учитывает достаточно сильные операционные и стратегические и, в меньшей степени, юридические связи между компанией и ее конечным непрямым мажоритатрным акционером, Российской Федерацией ("BBB-"/прогноз "Негативный") согласно методологии агентства по увязке рейтингов материнской и дочерней структур. Хотя, по нашим оценкам, государственная поддержка обеспечивает превышение рейтингом ФСК ЕЭС оценки ее самостоятельной кредитоспособности "BB+" на два уровня, рейтинг России "BBB-"/прогноз "Негативный" в настоящее время ограничивает такое превышение одним уровнем. "Негативный" прогноз по долгосрочным РДЭ компании отражает прогноз по суверенным рейтингам.
Оценка самостоятельной кредитоспособности ФСК ЕЭС ("BB+") в качестве позитивного фактора учитывает монопольную позицию компании в сегменте передачи электроэнергии в стране и низкий риск падения объемов передачи, но сдерживается низкой предсказуемостью, свойственной российской регуляторной среде.
КЛЮЧЕВЫЕ РЕЙТИНГОВЫЕ ФАКТОРЫ
Оценка рейтинга на самостоятельной основе "BB+"
Оценка рейтинга ФСК ЕЭС на самостоятельной основе обусловлена позицией компании как владельца и оператора монопольной сети передачи электроэнергии в стране, а также относительно низким риском падения объемов передачи и улучшением денежных потоков и рентабельности. В то же время неопределенность и низкая предсказуемость, свойственные российской регуляторной среде в данном сегменте, и высокий политический риск, связанный с механизмом установления тарифов, сдерживает оценку кредитоспособности российских энергетических компаний на самостоятельной основе в неинвестиционной категории. Профиль ФСК ЕЭС на самостоятельной основе также сдерживается значительными капиталовложениями компании из-за потребностей в модернизации и развитии, которые, вероятно, обусловят сохранение отрицательного свободного денежного потока.
Низкий левередж, но более слабый показатель обеспеченности
Согласно отчетности ФСК ЕЭС имела финансовые результаты лучше ожиданий в 2014 г., что было обусловлено главным образом оптимизацией затрат. Рассчитанная Fitch маржа EBITDA за 2014 г. увеличилась до около 59,2% по сравнению с 55,7% в 2013 г. Мы ожидаем, что показатели левериджа у ФСК ЕЭС останутся хорошими, однако прогнозируем, что показатели обеспеченности нарушат негативные рейтинговые ориентиры Fitch в 2015-2018 гг. По прогнозам агентства, чистый скорректированный леверидж по денежным средствам от операционной деятельности (FFO) останется на уровне менее 3,0x в 2015-2018 гг., а обеспеченность процентных платежей по FFO по-прежнему будет ниже 3,5x. Это основано на наших допущениях о невысоком росте тарифов на электроэнергию преимущественно ниже инфляции и высоких процентных ставках в 12% по всему новому долгу, который будет привлечен в 2015-2018 гг. В то же время мы ожидаем более умеренную инфляцию в сочетании с продолжением реализации мер по оптимизации расходов, чтобы ослабить давление на показатель обеспеченности процентных платежей в среднесрочной перспективе.
Поддержка государства
Рейтинг России "BBB-" ограничивает одним уровнем текущее превышение рейтингом компании ее собственной кредитоспособности за счет фактора господдержки. В то же время мы продолжаем рассматривать уровень господдержки как соответствующий превышению на два уровня согласно методологии агентства по увязке рейтингов материнской и дочерней структур. Это обусловлено тем фактом, что мы по-прежнему оцениваем стратегические, операционные и, в меньшей степени, юридические связи между компанией и Российской Федерацией, как достаточно сильные. Эти связи подкрепляются позицией компании как оператора национальной сети передачи электроэнергии, ее включением в перечень стратегических предприятий, что предполагает особые процедуры банкротства и несостоятельности, а также особые процедуры в отношении продажи или размывания голосующих акций, и историю материальной поддержки от государства. Это включает взнос капитала в размере 60,6 млрд. руб. в 2009-2014 гг. с целью финансирования капиталовложений компании, а также финансирование государственным пенсионным фондом долгосрочных инфраструктурных проектов посредством долгосрочных инфраструктурных облигаций с привязкой к ИПЦ на сумму 100 млрд. руб. в 2014 г. и на сумму 40 млрд. руб. в 2015 г. Кроме того, после передачи доли государства в ФСК ЕЭС компании Российские сети в 2013 г. российское правительство подписало акционерное соглашение с Российскими сетями, чтобы сохранить контроль над ФСК ЕЭС.
Низкий бизнес-риск
Выручка ФСК ЕЭС зависит от тарифов на передачу электроэнергии, которые одобрены до 2019 г. и в основном привязаны к ИПЦ. Компания сталкивается с ограниченным риском падения объемов передачи электроэнергии, так как текущие тарифы на передачу электроэнергии устанавливаются, в частности, исходя из электрической мощности, заявленной потребителями, а не из фактического потребления электроэнергии. Потребители заявляют необходимую им мощность на пятилетний период, однако эти уровни ежегодно пересматриваются и корректируются. Если потребители превышают заявленные уровни, ФСК ЕЭС выставляет счета по фактически потребленной мощности.
Благоприятным фактором для профиля бизнеса компании является умеренно диверсифицированная и стабильная клиентская база, которая на конец 2014 г. насчитывала свыше 440 потребителей, включая распределительные и независимые сетевые компании, сбытовые компании и некоторые промышленные компании. Обсуждается постепенный переход на расчет тарифов, основанный на фактической мощности, с одновременным введением платежей за резервирование мощности.
Капиталовложения в зависимости от рыночных условий
ФСК ЕЭС имеет масштабную инвестиционную программу в размере 278 млрд. руб. (за вычетом НДС) в 2015-2018 гг., и мы ожидаем, что эта программа будет в основном финансироваться за счет заимствований. В то же время капиталовложения компании имеют определенную гибкость и могут быть скорректированы в зависимости от рыночной ситуации (т.е. неблагоприятных процентных ставок и т.п.). В 2014 г. компания демонстрировала гибкость в области капиталовложений, сократив их более чем на 40% относительно предыдущего года до 74 млрд. руб. по сравнению со средним уровнем в 133 млрд. руб. в 2009-2013 гг. Мы не ожидаем существенного увеличения капиталовложений в среднесрочной перспективе.
Долгосрочные тарифы
В настоящее время тарифы ФСК ЕЭС утверждены Федеральной службой по тарифам на 2015-2019 гг., исходя из годового роста тарифов в диапазоне 4,5%-7,5% с 1 июля с привязкой к ИПЦ согласно оценкам Министерства экономического развития Российской Федерации. Компания ожидает, что темпы роста тарифов в 2016-2019 гг. будут скорректированы в результате более высоких темпов роста ИПЦ в сравнении с оценками на конец 2014 г. Мы консервативно прогнозируем долгосрочный рост тарифов в среднем на 2% ниже прогнозов Fitch по инфляции в 11,2% в 2015 г. и 6,0%-8,0% в 2016-2017 гг.
Регулятивная среда
Поскольку ФСК ЕЭС ведет деятельность главным образом на регулируемых рынках, мы считаем, что регулятивные изменения оказывают на нее серьезное влияние в сравнении с электрогенерирующими компаниями в России, которые в меньшей степени зависят от регулируемых рынков. Непредсказуемая и непоследовательная регулятивная среда в России, которая характеризуется политическим вмешательством и частыми изменениями механизмов установления тарифов, представляет собой ключевой риск для кредитоспособности российских энергетических компаний. После введения в 2010 г. регулирования тарифов на передачу электроэнергии на основе метода доходности инвестированного капитала (RAB), что способствовало росту денежных потоков и рентабельности компании, правительство несколько раз пересматривало регулирование и уровни тарифов с целью сдерживания цены электроэнергии для конечных потребителей по политическим и социальным мотивам. Высокий регулятивный риск сдерживает кредитоспособность энергетических компаний на самостоятельной основе ниже инвестиционного уровня.
ФАКТОРЫ, КОТОРЫЕ МОГУТ ВЛИЯТЬ НА РЕЙТИНГИ В БУДУЩЕМ
Негативные рейтинговые факторы: будущие события, которые могут привести к негативному рейтинговому действию, включают:
- Свидетельства ослабления господдержки и/или понижение рейтингов России.
- Более амбициозная программа капиталовложений, которая привела бы к ухудшению финансового профиля (например, скорректированный чистый леверидж по денежным средствам от операционной деятельности (FFO) выше 3,5x и обеспеченность процентных платежей по FFO менее 3,5x на продолжительной основе), может быть негативной для оценки рейтинга на самостоятельной основе.
Позитивные рейтинговые факторы: будущие события, которые могут привести к позитивному рейтинговому действию, включают:
- Изменение прогноза по суверенным рейтингам или повышение суверенных рейтингов. Если рейтинги России будут повышены до уровня "ВВВ", рейтинг ФСК ЕЭС, вероятно, вновь будет превышать собственную кредитоспособность компании на два уровня с учетом господдержки, при условии, что уровень связей с государством останется неизменным.
- Свидетельства более сильной государственной поддержки (например, существенные и стабильные взносы капитала, государственные гарантии по долгу ФСК ЕЭС, положения о кросс-дефолте) в сочетании с повышением рейтингов России.
- Более прозрачная и предсказуемая регулятивная среда в сочетании с сильным финансовым профилем компании может быть позитивной для оценки рейтинга на самостоятельной основе.
В отношении суверенного рейтинга Российской Федерации, материнской структуры ФСК ЕЭС, в комментарии о рейтинговом действии от 3 июля 2015 г. Fitch указало следующие факторы, которые могут влиять на рейтинги в будущем:
Негативные рейтинговые факторы:
- Новый виток волатильности обменного курса, что обусловило бы более широкую нестабильность финансового сектора и потребовало бы более значительной финансовой поддержки от государства для банковского сектора.
- Возврат низких цен на нефть и/или продолжение рецессии в 2016 г. усложнили бы задачу укрепления бюджета.
- Более быстрое, чем прогнозируется, сокращение международных резервов ввиду более значительного, чем ожидается, оттока капитала и/или ускорения долларизации в стране.
- Усиление санкций или событие, связанное с геополитическим риском.
Прогноз по рейтингам – "Негативный". Как следствие, анализ агентством факторов, способных влиять на рейтинги в будущем, в настоящее время не предполагает событий, которые бы с высокой вероятностью привели к позитивному изменению рейтингов.
Позитивные рейтинговые факторы:
- Уменьшение напряженности в отношениях с международным сообществом, что приведет к ослаблению санкций и возобновлению доступа российских заемщиков к международным рынкам капитала
- Устойчивое восстановление цены на нефть в сочетании с ослаблением макроэкономического и финансового стресса.
ЛИКВИДНОСТЬ И СТРУКТУРА ДОЛГА
Адекватная ликвидность, отсутствие валютного риска
Денежная позиция ФСК ЕЭС в размере 42,3 млрд. руб. на конец 2014 г. является достаточной для покрытия долга с короткими сроками до погашения в размере 30 млрд. руб. График погашения долга не обременителен и относительно сбалансирован при среднегодовых выплатах около 25 млрд. руб. Группа также имеет доступ к кредитным линиям в размере 152,5 млрд. руб., главным образом от крупных российских банков. Прогнозируемый отрицательный свободный денежный поток в 2015-2106 гг. также увеличит потребности в финансировании. ФСК ЕЭС не подвержена риску колебания валютного курса, поскольку на конец 2014 г. весь ее долг был номинирован в национальной валюте.
КЛЮЧЕВЫЕ ДОПУЩЕНИЯ
Ключевые допущения Fitch, использованные в рейтинговом сценарии агентства для эмитента, включают:
- Снижение ВВП страны на 3,5% в 2015 г. и рост на 1.0%-1.5% в 2016-2017 гг., инфляция на уровне 11,2% в 2015 г. и 6,0%-8,0% в 2016-2017 гг.
- Умеренный рост тарифов на передачу электроэнергии, ниже инфляции
- Инфляция затрат в соответствии с ожидаемым ИПЦ
- Капиталовложения в соответствии с прогнозами менеджмента
- Дивидендные выплаты в 10% от чистой прибыли по МСФО в 2016-2018 гг.
ПОЛНЫЙ СПИСОК РЕЙТИНГОВЫХ ДЕЙСТВИЙ
ОАО Федеральная сетевая компания Единой энергетической системы
Долгосрочные РДЭ в иностранной и национальной валюте подтверждены на уровне "BBB-", прогноз "Негативный"
Краткосрочный РДЭ в иностранной валюте подтвержден на уровне "F3"
Национальный долгосрочный рейтинг подтвержден на уровне "AAA(rus)", прогноз "Стабильный"
Приоритетный необеспеченный рейтинг в национальной валюте подтвержден на уровне "BBB-".
Federal Grid Finance Ltd
Приоритетный необеспеченный рейтинг в национальной валюте подтвержден на уровне "BBB-".