Fitch подтвердило рейтинг Uranium One Inc. на уровне "BB-", прогноз "Стабильный".

Fitch Ratings подтвердило долгосрочный рейтинг дефолта эмитента ("РДЭ") в иностранной валюте зарегистрированной в Канаде компании Uranium One Inc. (далее – "Uranium One") на уровне "BB-". Прогноз по рейтингу – "Стабильный". Полный список рейтинговых действий приведен в конце этого сообщения.
РДЭ Uranium One на три уровня превышает оценку компании на самостоятельной основе на уровне "B-" ввиду поддержки от находящейся в 100-процентной госсобственности материнской компании, АО Атомный энергопромышленный комплекс ("Атомэнергопром", "BBB-"/прогноз "Негативный"), и, в конечном итоге, от Российской Федерации ("BBB-"/ прогноз "Негативный"). Атомэнергопром является неотъемлемой частью Государственной корпорации по атомной энергии Росатом ("Росатом"). Росатом, в свою очередь, является мировым лидером среди интегрированных компаний по добыче урана, а также проектированию, изготовлению и строительству АЭС и ведущей компанией по производству атомной энергии в России. Мы расцениваем стратегические и операционные связи Uranium One с Атомэнергопромом и, в конечном итоге, с Росатомом как сильные. Более прочные юридические связи, например, финансовые гарантии по значительной части долга Uranium One, привели бы к более тесной привязке рейтингов Uranium One и Атомэнергопрома.
Кредитоспособность Uranium One на самостоятельной основе ограничивается небольшим размером компании, зависимостью от дивидендов со стороны СП, ведущих деятельность в Казахстане, а также рисками ввиду одного вида продукции и преимущественно спотовых цен на уран. Как и прогнозировалось агентством Fitch, скорректированный валовый леверидж компании по денежным средствам от операционной деятельности (FFO) превысил 15x в 2014 г. и, скорее всего, останется выше 8x в 2015 г. ввиду слабого генерирования EBITDA и относительно низких дивидендов, полученных от СП в период низких спотовых цен на уран. На основании нашего консервативного прогноза роста цен на закись-окись урана (U3O8) с 37 долл./фунт в 2016 г. до 45 долл./фунт до 2019 г., мы ожидаем, что показатель FFO у компании, который включает пропорциональную долю дивидендов от СП, существенно улучшится в 2016-2017 гг., а скорректированный леверидж по FFO снизится примерно до 3,6x к концу 2017 г., что соответствует нашим рейтинговым ориентирам.
КЛЮЧЕВЫЕ РЕЙТИНГОВЫЕ ФАКТОРЫ
Стратегический актив в сегменте добычи урана
Низкие затраты Uranium One при добыче U3O8 – важный фактор для успешного развития группы Росатом в будущем. Так как Росатому принадлежит 36% мощностей по обогащению урана в мире, компании необходимо дешевое сырье для поддержания маржи прибыли по обогащению урана и требуются законтрактованные поставки урана для привлечения клиентов, заказывающих реакторы. Исходя из ожидаемых денежных расходов на уровне 13 долл. на фунт U3O8 в 2015 г., Uranium One является одним из самых низкозатратных производителей урана в мире. Uranium One добывает практически весь уран на совместных предприятиях в Казахстане с АО Национальная атомная компания Казатомпром ("BBB-"/ прогноз "Стабильный").
Сильные стратегические и операционные связи Росатома с Uranium One являются ключевым фактором для поддержания материнской структурой лидирующей позиции на мировом рынке атомной энергетики в долгосрочной перспективе. Uranium One имеет стратегическое соглашение на закупку урана с дочерней компанией Росатома, которой Uranium One продает более половины своей продукции, преимущественно, по спотовым ценам. Кроме того, Uranium One выступает в роли международной сбытовой структуры Росатома и имеет долгосрочные соглашения о продажах с клиентами в Азии, США и Европе.
Оценка компании на самостоятельной основе "B-"
Оценка компании на самостоятельной основе ограничена ее небольшим размером, зависимостью от добычи на СП и дивидендов от СП, риском по одному виду сырьевого товара, спотовыми ценами на уран и высоким текущим и ожидаемым валовым скорректированным левериджем по FFO. Uranium One почти полностью зависит от дивидендов от СП при обслуживании своего долга. За 9 мес. 2015 г. компания получила дивиденды от СП на сумму 53,6 млн. долл., что представляет собой снижение относительно 67,6 млн. долл. годом ранее. На 30 сентября 2015 г. дебиторская задолженность по дивидендам, начисленным по результатам работы СП в 2014 г., составляла 63,5 млн. долл., и при этом компания потратила 112,4 млн. долл. в форме чистого операционного денежного потока. Uranium One ожидает, что в 2015 г. совокупный пропорциональный объем производства достигнет 12,2 млн. фунтов урана.
С учетом роста цен на уран в 2015 г. мы полагаем, что с 2016 г. входящий поток дивидендов у Uranium One заметно улучшится.
Исходя из фьючерсных цен на U3O8 в 37 долл./фунт на 2016 г., 40 долл./фунт на 2017 г., 43 долл./фунт на 2018 г. и 45 долл./фунт на 2019 г., мы прогнозируем, что в 2016 г. FFO компании (включая доходы от полностью консолидированных предприятий и пропорциональную долю дивидендов от СП) начнет восстанавливаться. Совместные предприятия Uranium One в целом вышли на проектную мощность и в основном не имеют долга, что позволяет им распределять основную часть свободного денежного потока в форме дивидендов. Fitch прогнозирует, что скорректированный леверидж по FFO также улучшится до 3,7x в конце 2016 г., а затем примерно до 3,6x (на валовой основе) и примерно до 2,7x (на нетто-основе) к концу 2017 г.
Денежные расходы СП сократились за 9 мес. 2015 г. в связи с девальвацией тенге в августе 2015 г. относительно аналогичного периода предыдущего года, и мы ожидаем, что они останутся в среднем на уровне 11 долл./фунт в среднесрочной перспективе, исходя из в целом стабильного курса тенге.
Низкозатратное производство дает преимущество
Uranium One добывает практически весь уран на СП в Казахстане с использованием метода подземно-скважинного выщелачивания, т.е. метода добычи ISR. За 9 мес. 2015 г. денежные расходы компании составили 13 долл./фунт, не изменившись к аналогичному периоду предыдущего года, в то время как в 3 кв. 2015 г. денежные расходы составили лишь 10 долл./фунт ввиду снижения курса казахстанского тенге на 40% с начала года. Компания продает уран преимущественно по спотовым ценам, что отличает ее от некоторых других горнодобывающих компаний, например, Казатомпрома, которые продают свой уран как по долгосрочным контрактам, так и по спотовым ценам. Цена реализации у Uranium One увеличилась за 9 мес. 2015 г. до 37 долл./фунт, повысившись относительно 32 долл./фунт за 9 мес. 2014 г.
Будущее уранового рынка улучшается
В июне 2014 г. спотовые цены на уран достигли самого низкого уровня за многие годы в 28 долл./фунт, а затем улучшились приблизительно до 36 долл./фунт к концу 2014 г. За 10 мес. 2015 г. средние спотовые цены на уран составляли 36,7 долл./фунт, повысившись по сравнению с 32,4 долл./фунт за 10 мес. 2014 г.
Несмотря на тот факт, что два японских атомных реактора – Сендай 1 и Сендай 2 – были недавно вновь запущены, и еще десятки ожидают одобрений, Uranium One полагает, что повышательное давление на цены будет небольшим до конца 2015 г., поскольку поставщикам приходилось предлагать более низкие цены, чтобы конкурировать с новым материалом, доступным в среднесрочной перспективе. По оценкам UxC, консультанта по атомной отрасли, мировая первичная добыча вырастет в 2015 г. на 6 млн. фунтов закиси-окиси урана (или на 4%) до 151 млн. фунтов закиси-окиси урана. Вместе с вторичными поставками совокупное предложение в 2015 г. в сумме составит 191 млн. фунтов закиси-окиси урана, что на 17 млн. фунтов выше спроса по базовому сценарию UxC в 174 млн. фунтов закиси-окиси урана.
Долгосрочный прогноз UxC по глобальному спросу на уран остается позитивным, поскольку UxC прогнозирует спрос на уран в 2030 г. на уровне 264 млн. фунтов закиси-окиси урана, 52-процентное увеличение по сравнению с 2015 г. В настоящее время строится 67 реакторов в 15 странах с суммарной генерирующей мощностью в 66 гигаватт. Всего имеется 440 реакторов в 31 стране с потенциальной атомной генерирующей мощностью в 380 ГВт, которые обеспечивают около 12% мировых поставок электроэнергии.
КЛЮЧЕВЫЕ ДОПУЩЕНИЯ
Ключевые допущения Fitch в рамках рейтингового сценария по Uranium One включают следующее:
- Среднегодовой рост добычи и продаж урана с пропорциональным учетом долей в дочерних компаниях: на 3% в 2016-2019 гг.
- Цены на U3O8 в 36 долл./фунт в 2015 г., 37 долл./фунт в 2016 г., 40 долл./фунт в 2017 г., 43 долл./фунт в 2018 г. и 45 долл./фунт в 2019 г.
- Средний обменный курс 282,5 тенге за доллар США в 2016 г., а затем 297,5.
- Изменение чистого оборотного капитала и капвложений в соответствии с прогнозами менеджмента компании.
- Рост дивидендов от СП в 2016-2019 гг. ввиду повышения цен на уран и относительно слабого курса тенге.
ФАКТОРЫ, КОТОРЫЕ МОГУТ ВЛИЯТЬ НА РЕЙТИНГИ В БУДУЩЕМ
Позитивные рейтинговые факторы: будущие события, которые могут привести к позитивному рейтинговому действию, включают:
- Более сильные юридические связи с материнской компанией, например, финансовые гарантии по значительной части долга Uranium One или положения о кросс-дефолте, которые будут включать Uranium One.
- Улучшение финансового профиля, например, скорректированный валовый леверидж по FFO менее 3x и обеспеченность постоянных платежей по FFO как минимум 4x на продолжительной основе (на конец 2014 г. соответственно 15,3x и 0,9x) были бы позитивными для самостоятельной кредитоспособности Uranium One.
Негативные рейтинговые факторы: будущие события, которые могут привести к негативному рейтинговому действию, включают:
- Ослабление связей с материнской структурой, например, неспособность своевременно получить рефинансирование от материнской компании или ее дочерних структур, что может привести к пересмотру агентством текущего уровня материнской поддержки.
- Слабая ликвидность ввиду более низких, чем ожидается, дивидендов от СП в результате длительных низких цен на уран.
- Если финансовый профиль не будет улучшен до конца 2017 г., включая скорректированный валовый леверидж по FFO выше 4x и обеспеченность процентных платежей по FFO менее 2x, исходя из допущений по цене на уран для середины цикла, это будет негативным для кредитоспособности компании на самостоятельной основе.
ЛИКВИДНОСТЬ
Uranium One имела не ограниченные в использовании денежные средства в размере 132 млн. долл. на 30 сентября 2015 г., в то время как краткосрочный долг компании был незначительным на уровне 8 млн. долл. По нашим оценкам, свободный денежный поток Uranium One в целом будет нейтральным в 2015 г. с учетом получения в 4 кв. 2015 г. остальных дивидендов от СП за 2014 г. на сумму 64 млн. долл. Выплаты Uranium One будут равны примерно 81 млн. долл. по рублевым облигациям с погашением в 2016 г. и около 389 млн. долл. по рублевым облигациям с погашением в 2020 г., включая суммы по валютным свопам. Прочий долгосрочный долг компании включает долларовые облигации на 267 млн. долл. с погашением в 2018 г. и кредит от связанной стороны на 50 млн. долл. с погашением в 2020 г.
ПОЛНЫЙ СПИСОК РЕЙТИНГОВЫХ ДЕЙСТВИЙ
Uranium One Inc.
- Долгосрочный РДЭ в иностранной валюте подтвержден на уровне "BB-", прогноз "Стабильный"
- Долгосрочный РДЭ в национальной валюте подтвержден на уровне "BB-", прогноз "Стабильный"
- Краткосрочный РДЭ в иностранной валюте подтвержден на уровне "B"
- Краткосрочный РДЭ в национальной валюте подтвержден на уровне "В"
- Приоритетный необеспеченный рейтинг подтвержден на уровне "BB-".
Облигации Uranium One Investments Inc. на сумму 300 млн. долл. со ставкой 6,25% и погашением в 2018 г.
- Приоритетный необеспеченный рейтинг подтвержден на уровне "BB-" с рейтингом возвратности активов "RR4".